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华生:中国股市的根本问题是股价扭曲、结构高估   

2012-12-25 09:44:03|  分类: 默认分类 |  标签: |举报 |字号 订阅

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 1224,深交所称,深交所上市委员会对4家暂停上市公司提出的恢复上市申请进行了审议。其中,*ST丹化*ST方向股票恢复上市申请事项获得审议通过,而*ST炎黄*ST创智股票恢复上市申请事项未获得审议通过,将终止上市。

    中国股市的发审机制和退出机制一直以来都是业内人士争论的焦点,而股市中企业盈利能力和股价的背离情况已经成为困扰中国股市的严重问题。著名经济学家、股权分置改革的推动者华生教授在《中国股市:假问题和真问题》一书中深刻剖析了阻碍中国股市发展的真问题。

股价扭曲、结构高估是真问题

     A股市场确实存在重大的问题,只是A股的真正问题与现在市场上绝大多数人想的并不相同。A股最大的不正常不在其熊市之煎熬,而在市场极度低迷时,拟上市的企业排队反而越来越长,现在发号已到750开外,若非明里暗里控制着继续发号,估计早已过千。这显然是全球股市都没有的怪事。A股另一个不正常就是垃圾股往往比绩优股更受追逐吹捧。A股市场历年的大牛股往往非垃圾重组股莫属。即便在今天监管层高调打压ST等垃圾股的强势氛围下,垃圾股依然不时在熊市中咸鱼翻身,连连涨停,身价翻番,成为一大奇观。A股市场的第三个不正常是股市低迷至此,二级市场投资者已苦不堪言,但新股上市发行仍然不断,老股东套现绵绵不绝。这样,境外已上市的中国公司想回来上市,境内上市的原始股股东和高管锁定期一完,就忙着抛售套现,与境外市场熊市中新股发不出去、大股东和高管不但不减持,反而纷纷增持形成对照。显然,以上这三个怪现象才是A股市场真正不正常的地方。连病情的征兆都看不对,我们当然就不可能找对病灶病根,更不用说治病的药方。

    A股的三大怪现象,说穿了其实反映了一个许多人都讳莫如深的病灶,即股价扭曲,结构高估下的供求失衡。在熊市中谈股价扭曲结构高估,许多人不免会跳起来。但股价是否扭曲高估并不是由争论或感情决定,而是由真金白银决定的。因为市场经济从来靠价格和供求关系调节。市场不怜悯眼泪,也不相信皇帝的新衣裳。价格合适,供求就平衡。价格错了,供求就失衡。现在A股市场想上市的人打破了头,只能说明价格过高导致供过于求,于是靠控制供给、严格筛选和排长队来勉力维持秩序。应当指出,这里说的价格不仅是上市发行价(因为上市发行价仅仅是公司让渡的一小部分增量股权的价格),更是二级市场的价格,那才是原始股股东衡量自身财富和套现退出的尺度。因此,打开窗户说亮话,二级市场的股价扭曲结构高估既是太多的企业在熊市中也想上市的原因,也是企业不怕发行价被管制压低,也要上市的原因,更是股市虽然低迷,原始股东和高管们也要抛售套现的原因。

    因此,所谓圈钱,所谓有利于融资者,无非是说股价高了。因为东西不在贵贱,是黄铜也好,是黄金也罢,定价太高了,都是圈钱蒙人;定价合适了,都是投资,都是物有所值。所以,无论专家媒体还是投资者监管者,找了股市那么多问题,独独不能正视股价扭曲结构高估这个基本事实,不愿说破皇帝的新衣裳,那就只能绕着圈子乱找别的毛病。可见,承认二级市场股价扭曲高估,才算是摸到病灶。

    但是,我们A股的估值,用国际通用的市盈率、市净率,不是说与海外规范市场接轨了吗?这个判断叫做只知其一,不知其二,以偏概全。中国的接轨是加权平均的接轨,大盘蓝筹股特别是银行股,市盈率很低,已经是5倍、10倍,但量大权重,一只抵几百只,从而拉低和扭曲了市场估值。实际上,绝大多数的中小盘股,熊市至此其市盈率仍在20倍、30倍以上。现在中国2432A股,真正市盈率在15倍以下的,只有262只,不到全部上市公司的11%。本来物以稀为贵,故境外市场,一般是大盘蓝筹股估值高些,中小盘股估值低些。特别在熊市,所谓涨时看势,跌时看质,这时中小盘股股价往往跌至几倍市盈率、每股净资产之下。港台地区股市,中国在港上市的H股红筹股,都是这个情况。日本东京日经225指数市净率现为1.25倍,而东京证券交易所全部股票平均的市净率就降到了0.7倍。在这种情况下,企业自然不来上市,上市的也自然轻易不会减持。而我们A股现在鼓励来排队上市的恰恰是市盈率、市净率高的中小盘,价格当然都高,供求自然不平衡。

    更进一步问,股价结构为何扭曲?问题当然出在供给管制。现在场外符合上市门槛的企业成千上万,没有供给管制,场内中小盘股的价格自然下来,大盘与中小盘之间的价格扭曲也会消失。壳资源失去价值,牺牲自己的利益去壳重组这样的蠢事就不会有人去干。所以,供给管制是A股市场股价结构扭曲的病根,而政策为壳重组放行不过是火上浇油。

    现在我们可以看出,为什么近年来A股市场本来用意很好的种种改革,却不能奏效的原因。因为我们所做的,都不是解除价格和供求管制,而是想方设法如何“更好”地管制。从干预IPO定价,到人为影响新股上市首日定价,从IPO企业过会排队审查到过会后等待上市的指令,从管理企业如何分红派息到不断改变企业下市预警规则,监管者都唯恐市场失灵,唯恐投资者不理性而自己出手越俎代庖。监管者天天强调别人的信息披露如何重要,而自己关于市场规则的信息披露却常常朝令夕改、漏洞不断。殊不知在证券市场这个市场经济最复杂敏感、对所有信息都会自己再加工的神经中枢,任何对价格或供求的人为干预都会带来一系列进一步扭曲的结果。

因此,现在许多人建议的如何更巧妙或更严格地去把关监控,如何给股市进一步吃小灶免股息税,都只能扬汤止沸,对改变股市股价结构扭曲和供求失衡并无效果,甚至还会起反向刺激作用。至于一面打击ST等绩差股,一面鼓励壳重组,更是进一步加大了投机炒作的空间,使重组成功的企业具有更大的暴利效应。因为这些所有问题的根子,不在别处,恰恰就在我们现行的行政发行审批制度本身。回避这个核心问题,即使经济好转,股市再次回暖,我们也不会就此解脱,而只会像以前一样,市场内在的供求失衡在新一轮的牛短熊长中套牢更多的进入者。

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《中国股市:假问题和真问题》(股权分置改革提出者和推动者深刻解读中国股市)

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